BTC ha scambiato al ribasso fino a quasi $60K poiché la redditività è crollata, i compratori recenti sono finiti in profondo rosso e le perdite realizzate sono accelerate. Nel frattempo, la domanda istituzionale si è indebolita, gli acquisti del tesoro sono rallentati e i mercati delle opzioni sono rimasti fermamente difensivi.
Sommario Esecutivo
- Lo z-score AVIV ha raggiunto -1.09 prima di stabilizzarsi a -1.06, collocando il mercato in profonda zona di sconto estremo rispetto alla media ciclica, con il prezzo che non è riuscito a rimbalzare in modo significativo dal minimo, confermando la paura persistente nel sentiment.
- Oltre il 95% della coorte di detentori a breve termine è sott’acqua, con la Percentuale di Offerta STH in Utile che si è ripresa solo marginalmente al 3.3% rispetto a una media di 4 anni del 55%, lasciando il mercato strutturalmente fragile e vulnerabile a shock esterni.
- Lo z-score STH-SOPR ha registrato -1.86 al suo minimo, vicino alla soglia di grave capitolazione a -2, indicando che la realizzazione delle perdite si sta avvicinando ma non ha ancora raggiunto l’intensità storicamente associata a rimbalzi di sollievo duraturi.
- La domanda istituzionale USA si è indebolita materialmente, con il Premium Coinbase rimasto in territorio di sconto mentre BTC scendeva verso i $60K, segnalando una mancanza di acquisti spot aggressivi da parte degli investitori basati su Coinbase.
- L’accumulazione dei tesori aziendali ha rallentato drasticamente, con afflussi netti scesi dai picchi superiori a $500 milioni al giorno a livelli prossimi allo zero da giugno, rimuovendo un’altra fonte di supporto di mercato.
- Un importante evento di deleveraging ha spazzato il mercato, poiché BTC è sceso al di sotto dei livelli di supporto chiave e ha liquidato una grande concentrazione di posizioni lunghe a leva, eliminando la speculazione in eccesso dal sistema.
- La volatilità implicita si è rapidamente ricalcolata al rialzo a seguito della rottura di Bitcoin, mentre il premio di rischio di volatilità rimane elevato poiché le opzioni continuano a prezzare più incertezza di quanto le mosse realizzate recenti da sole giustificherebbero.
- Lo skew è aumentato in tutte le scadenze, riflettendo un aumento significativo della domanda di protezione contro ribassi poiché i trader pagano premi più alti per l’esposizione put.
- Il flusso difensivo continua a dominare l’attività, lasciando il cluster di gamma negativa più grande concentrato intorno ai 65K e vicino ai livelli spot attuali.
Macro Insight
Il DXY ha chiuso a 100.01, in rialzo dello 0.8% settimana su settimana e del 2.1% su 30 giorni, estendendo un bid del dollaro che ha mantenuto le condizioni di liquidità globali ristrette per la maggior parte del mese scorso. Il rendimento del Tesoro USA a 10 anni si è mantenuto al 4.53% mentre quello a 2 anni si è attestato al 4.14%, lasciando lo spread 10Y-2Y a +0.39%, una forma di curva coerente con un ambiente di fine ciclo in cui la Fed non ha ancora modificato significativamente la sua postura.
Bitcoin ha assorbito la pressione macroeconomica della settimana con un calo del 7.5% a $61.700. L’inverso tra la forza del dollaro e il rischio crypto che ha definito il 2022-23 si è riaffermato dopo un periodo di disaccoppiamento. DXY sopra 100 insieme ai rendimenti a 10 anni sopra il 4.5% descrive una configurazione di tassi e dollaro che ha storicamente compresso i premi di rischio speculativo.
Una ripresa duratura in Bitcoin richiederà o che il DXY scenda con convinzione sotto 99 o che il rendimento a 10 anni si comprima verso il 4.2%. Nessuna delle due condizioni è attualmente soddisfatta.
On-chain Insight
Approfondimento dello Sconto
L’edizione della scorsa settimana ha inquadrato il rally di maggio come un rimbalzo di mercato ribassista, con il Cost Basis dei Detentori a Breve Termine sceso al di sotto della Media di Mercato Reale per la prima volta da gennaio 2022, segnalando condizioni di mercato ribassista in fase avanzata. Questa edizione estende tale lettura esaminando la correzione successiva, inclusa la gamba verso i 59.000$ e la fragile consolidazione laterale che ne è seguita.
Per valutare quanto profondo fosse questo calo rispetto alla media ciclica, ci rivolgiamo al Rapporto AVIV, che confronta il prezzo spot con la Media di Mercato Reale, o il costo base dell’investitore attivo escludendo i miner. Il suo z-score a 4 anni fornisce una misura comparabile al ciclo di deviazione da quell’ancora, con zero che segna la soglia tra territorio di sconto e premio. Lo z-score attuale è di -1.06 con AVIV a 0.80, mentre il minimo registrato nelle ultime due settimane ha raggiunto -1.09, collocando lo sconto nella fascia bassa estrema della distribuzione storica. Il fatto che il prezzo non sia rimbalzato in modo significativo da questo minimo ciclico nell’ultima settimana sottolinea la persistenza della paura nell’attuale sentiment di mercato.
Acquirenti Recenti Sott’Acqua
Seguendo lo stesso quadro applicato allo sconto di mercato generale, la contrazione può essere esaminata anche attraverso la lente degli acquirenti recenti. L’MVRV dei Detentori a Breve Termine confronta il prezzo spot con il Prezzo Realizzato dei Detentori a Breve Termine, con letture inferiori a 1 che indicano che questa coorte si trova in una perdita non realizzata aggregata. Il minimo recente ha registrato 0.81 prima di un modesto rimbalzo a 0.83, lasciando i nuovi investitori con una perdita media di circa il 17% – 19%. Ciò conferma che il cluster di accumulazione tra $78K e $82K costruito durante il rally di maggio è ora generalmente in perdita, in linea con la valutazione della scorsa settimana di “nuovi acquirenti sotto pressione”.
La breve stabilizzazione osservata dopo il minimo è una struttura comune post-vendita, che emerge tipicamente una volta che l’ondata iniziale di vendite forzate dai detentori più stressati si placa e i partecipanti rimanenti adottano una posizione attendista. Se questa pausa si evolverà in un pavimento duraturo o semplicemente in un consolidamento prima di un’ulteriore discesa dipenderà dalla materializzazione di nuova domanda ai livelli attuali.
Quasi Tutti gli Acquirenti Recenti in Perdita
Completando la valutazione della pressione sull’attuale coorte di acquirenti, la Percentuale di Offerta dei Detentori a Breve Termine in Utile offre una prospettiva complementare misurando la dominanza piuttosto che la profondità delle perdite non realizzate. Questa metrica cattura il rapporto tra l’offerta dei detentori a breve termine in profitto e l’offerta totale dei detentori a breve termine, valutando quanto sia distribuita la redditività tra i nuovi partecipanti al mercato.
Il minimo recente ha registrato solo lo 0.6% prima di un modesto recupero al 3.3%, una lettura che si trova drasticamente al di sotto della media di 4 anni del 55%. In termini pratici, oltre il 95% della recente coorte di acquirenti è attualmente sott’acqua. Letture di questa magnitudine rientrano nella banda di significativa capitolazione storica, dove lo stress generalizzato tra i nuovi investitori lascia il mercato strutturalmente fragile e altamente vulnerabile a qualsiasi catalizzatore esterno negativo. La combinazione di dominanza di perdite quasi totale e assenza di un recupero significativo in questa metrica rafforza la valutazione che l’attuale azione laterale del prezzo rappresenta una pausa di esaurimento piuttosto che un pavimento stabilizzato.
Avvicinandosi alla Capitolazione
Al di là del panorama delle perdite non realizzate, il comportamento di spesa realizzata conferma la gravità del regime attuale. La media mobile a 7 giorni dello STH-SOPR, misurata rispetto alla sua media a 4 anni su base z-score, cattura quanto sia estrema la realizzazione delle perdite dei compratori recenti su scala normalizzata per ciclo. La lettura attuale è di -1.57, con il minimo delle due settimane raggiunto a -1.86, collocando l’estremo recente a soli 0.14 deviazioni standard dalla soglia di -2 che storicamente ha segnato eventi di grave capitolazione.
I compratori recenti stanno cristallizzando perdite a un ritmo elevato e accelerato, coerente con l’osservazione della scorsa settimana di una perdita totale realizzata giornaliera di 1.35 miliardi di dollari e il segnale di profondità STH-MVRV discusso sopra. Tuttavia, l’intensità finale della capitolazione che storicamente ha preceduto i rimbalzi di sollievo di medio-lungo termine non si è ancora pienamente manifestata. Il mercato si trova in un intermezzo scomodo in cui la realizzazione delle perdite è sufficientemente grave da confermare condizioni di mercato ribassista profonda, ma non ancora abbastanza estrema da suggerire che si sia raggiunta l’esaurimento delle vendite necessario per un pavimento duraturo.
Off-chain Insight
Il Premium Coinbase Scompare
Il Premium Coinbase, che traccia il divario tra i prezzi spot di Coinbase e i prezzi dei futures perpetui di Binance, offre una finestra utile sulla domanda istituzionale statunitense. Quando Coinbase viene scambiato con un premio, suggerisce che le istituzioni stanno acquistando attivamente BTC spot, spingendo i prezzi al di sopra di quelli visti nei mercati dei futures offshore.
Questa dinamica è cambiata nelle ultime settimane. Il premio è rimasto saldamente in territorio di sconto, indicando che la domanda spot statunitense è diminuita mentre BTC scendeva verso i 60.000$. A differenza dei precedenti cali che hanno attratto forti acquisti in ribasso, la correzione attuale ha visto le istituzioni rimanere in gran parte ai margini, rimuovendo un’importante fonte di supporto per il mercato.
La Domanda di Tesoro Inizia a Diminuire
Gli acquisti dei tesori aziendali sono stati una fonte importante di supporto ad aprile e maggio, con diversi periodi di accumulazione superiori a 500 milioni di dollari al giorno. Tuttavia, tale domanda si è notevolmente indebolita dall’inizio di giugno.
Mentre BTC scendeva dalla metà dei 70.000$ verso i 60.000$, gli afflussi netti dalle società di tesoro aziendali sono diminuiti drasticamente, con acquisti giornalieri rallentati a una frazione del loro ritmo recente. Sebbene le società rimangano acquirenti netti nel complesso, il calo dell’accumulazione suggerisce che questa coorte sta diventando più cauta, rimuovendo un’altra fonte di domanda marginale in un momento in cui il sentiment generale del mercato rimane debole.
Azzicamento della Leva Sotto i 70K
La heatmap delle liquidazioni mostra una grande concentrazione di posizioni lunghe a leva tra 64.000$ e 70.000$, che sono state aggressivemente liquidate mentre BTC scendeva durante la scorsa settimana. Il brusco movimento attraverso questa zona ha innescato una cascata di liquidazioni, contribuendo a spingere il prezzo brevemente al di sotto dei 60.000$ prima di trovare supporto.
Con gran parte della liquidità laterale vicina ormai esaurita, il mercato ha subito un significativo evento di deleveraging. Il profilo di liquidazione è notevolmente più pulito rispetto a una settimana fa, suggerendo che una larga parte della leva in eccesso che si era accumulata durante il recente range è stata ora eliminata dal sistema.
La Volatilità Implicita si Ricalcola Al Rialzo in Tutta la Curva
Partendo dalla volatilità implicita, la rottura di Bitcoin al di sotto del suo intervallo plurimensile ha innescato un brusco ricalcolo su tutta la superficie di volatilità. Mentre lo spot scendeva verso i minimi di febbraio, la domanda di opzionalità è aumentata in tutte le scadenze.
L’estremità anteriore ha visto la reazione più forte. La volatilità implicita a un mese con prezzo d’esercizio pari al mercato è salita brevemente sopra il 60% prima di stabilizzarsi intorno al 50%, mentre la scadenza a 1 mese è passata da circa il 34% al 45%. Anche le scadenze più lunghe sono aumentate, con la scadenza a 6 mesi passata da circa il 40% al 44%.
Il movimento riflette una rivalutazione generale dell’incertezza di mercato piuttosto che una reazione di breve durata. Sebbene la volatilità si sia attenuata dal suo picco, la domanda di opzionalità rimane elevata, mostrando che i trader sono ancora disposti a pagare premi più alti per la protezione, nonostante una certa stabilizzazione dello spot.
La recente correzione ha portato a un ricalcolo significativo delle aspettative di volatilità, con la protezione che è diventata più costosa in tutta la curva poiché l’incertezza rimane elevata.
Il Premio di Rischio di Volatilità Rimane Elevato
A seguito del brusco ricalcolo della volatilità implicita, la relazione tra volatilità implicita e realizzata mostra che i mercati delle opzioni continuano a prezzare più movimenti futuri di quanti lo spot ne abbia recentemente consegnati.
La volatilità implicita a un mese è passata da circa il 35% al 44%, mentre anche la volatilità realizzata è aumentata, passando da circa il 27% al 39% durante la correzione. Sebbene entrambe le misure abbiano reagito alla rottura, la volatilità implicita è aumentata in modo più aggressivo, mantenendo positivo il premio di rischio di volatilità.
Il grafico mostra che lo spread si è allargato brevemente oltre i 10 punti di volatilità mentre i trader si affrettavano a rivalutare l’incertezza dopo la rottura del supporto. Sebbene questo divario si sia ristretto, le opzioni continuano a scambiare con un premio rispetto alla volatilità realizzata.
Ciò suggerisce che il mercato attribuisce valore alla possibilità di ulteriore volatilità futura.
I mercati delle opzioni continuano a prezzare un livello più elevato di incertezza futura rispetto a quanto giustificherebbero le mosse realizzate recenti da sole, mantenendo elevato il premio di rischio di volatilità.
Lo Skew Delta 25 Si Ricalcola Bruscamente Al Rialzo
In seguito all’aumento dei premi di volatilità, lo skew mostra dove si è concentrata tale domanda. Mentre Bitcoin rompeva il supporto e scambiava verso i minimi di febbraio, i trader favorivano sempre più la protezione contro ribassi.
Poiché lo skew è calcolato come volatilità delle put meno volatilità delle call, letture positive indicano che le put scambiano con un premio rispetto alle call equivalenti. Il recente movimento al ribasso ha innescato un brusco ricalcolo in tutte le scadenze, con lo skew a 1 mese che è passato da circa l’11% al 24%, mentre le scadenze a 3 e 6 mesi sono salite rispettivamente verso il 18% e il 14%.
L’estremità anteriore ha visto la reazione più forte, con lo skew a 1 settimana che si avvicinava brevemente al 30% poiché la domanda di protezione a breve termine è aumentata durante la correzione. A differenza della volatilità implicita, che è aumentata in tutta la superficie, lo skew evidenzia una risposta direzionale focalizzata sulla copertura contro ribassi.
La domanda di protezione si è rafforzata materialmente, con i trader che pagano premi sempre più alti per l’assicurazione contro ribassi mentre le condizioni di mercato peggiorano.
L’Esposizione Gamma Si Accumula Intorno ai 65K
Oltre ai prezzi, l’esposizione gamma aiuta a identificare i livelli di strike in cui la copertura dei dealer potrebbe avere il maggiore impatto sulle dinamiche di mercato.
I flussi recenti sono rimasti difensivi. Negli ultimi sette giorni, l’acquisto di opzioni put ha rappresentato la quota maggiore di premio scambiato al 32.4%, mentre le ultime 24 ore mostrano uno schema simile, con l’acquisto di put che sale al 35.9% del premio scambiato. La domanda di protezione contro ribassi continua a dominare l’attività nonostante la recente correzione.
Questo posizionamento si riflette nel profilo di gamma. Il più grande cluster di gamma negativa si trova ora a 65K, con ulteriore esposizione di gamma negativa che si estende da 59K a 70K. Con Bitcoin attualmente scambiato vicino a 62K, lo spot rimane appena al di sotto della maggiore concentrazione di gamma corta. L’esposizione di gamma positiva è concentrata molto più in alto, principalmente tra 76K e 82K.
Il flusso difensivo continua a plasmare il posizionamento dei dealer, lasciando la zona di gamma negativa più ampia concentrata intorno ai 65K e vicina ai livelli spot attuali.
Conclusione
Il mercato continua a mostrare caratteristiche di una correzione di fine ciclo, con gli acquirenti recenti profondamente sott’acqua, le perdite realizzate elevate e diverse fonti chiave di domanda in significativo indebolimento.
La rottura verso i 60.000$ ha innescato un significativo evento di deleveraging, eliminando una grande concentrazione di posizionamento speculativo dal mercato. Sebbene ciò abbia contribuito a resettare le condizioni di leva, non è ancora stato soddisfatto da una ripresa significativa della domanda spot.
I mercati delle opzioni rimangono posizionati in modo difensivo, con volatilità implicita elevata, forte domanda di protezione contro ribassi e posizionamento dei dealer concentrato vicino ai livelli spot attuali. Combinati con il calo della partecipazione istituzionale e un più tenue accumulo dei tesori aziendali, i dati suggeriscono che la propensione al rischio rimane debole.
Presi insieme, il mercato sembra progredire ulteriormente in una fase di capitolazione. Sebbene la leva sia stata in gran parte resettata e le metriche di valutazione abbiano raggiunto livelli storicamente scontati, la risposta della domanda tipicamente associata a minimi di mercato duraturi non si è ancora manifestata.
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Original article : insights.glassnode.com